¿PARA
QUÉ NOS ENDEUDAMOS CON EL FMI?
Por
Héctor GIULIANO (15.7.2018)
El
objetivo inmediato visible, concreto y primario del préstamo
extra-ordinario del Fondo Monetario a la Argentina por 50.000 MD
es el salvataje
del
BCRA cubriéndole el mega-canje de las Lebac, una bola
de nieve
por deuda inmanejable que fue generada por la administración Macri
en sus dos años y medio de gobierno e instrumentada bajo la
responsabilidad operativa de Federico Sturzenegger al frente del
Banco.
Los
desembolsos acordados por el FMI – hasta ahora 15.000 MD – son
destinados a una compleja operatoria a la que ya nos referimos en dos
trabajos anteriores
pero sobre la cual deviene necesario y conveniente profundizar
algunos puntos que esclarecen su sentido.
Porque
nos encontraríamos ante uno de los negociados más grandes de la
Historia Financiera de la Deuda del Estado Argentino donde hay
funcionarios superiores que endeudaron irresponsablemente al país,
beneficiarios privados muy fuertes – algunos de ellos ligados a
esos funcionarios – que obtuvieron y siguen obteniendo enormes
ganancias por especulación monetaria y cambiaria; y todo ello contra
pérdidas incalculables que, a través del Plan de Ajuste en curso,
paga todo el Pueblo Argentino.
MEGACANJE
DE LAS LEBAC
El
BCRA llegó a acumular una deuda por Lebac, Leliq y Pases Pasivos
superior a 1.5 B$ al 31.5 pasado (antes del Acuerdo con el FMI),
pagando para ello altísimas tasas de interés en medio de una
corrida contra el dólar que mermaba las reservas del Banco y era
liderada por ciertos bancos y fondos de inversión que no renovaron
gran parte de las letras para pasarse al dólar y salir del país
(con el Morgan Stanley a la cabeza – cuya identificación ha
trascendido por la prensa - y otras entidades que el gobierno
mantiene en secreto).
Esto
hizo que el BCRA perdiese unos 12.000 MD de sus Reservas
Internacionales en dos meses (Mayo y Junio) y que elevase
vertiginosamente los intereses a pagar a niveles récord del 47 %
anual por colocaciones a 27 días de plazo en su última renovación,
del 19.6.
La
llegada del giro de divisas del FMI no frenó este desbocado aumento
de las tasas de las Lebac sino que, por el contrario, el BCRA está
pagando actualmente tasas más altas aún - entre el 60 y 70 % anual
- en el Mercado Secundario por el rescate anticipado de letras de
corto término antes de su vencimiento el próximo súper-Martes
(17.7), en que le caen 536.000 M$ (poco más de la mitad del stock
total de Lebac, que al 30.6 había bajado a 1.15 B$ contra 1.21 B$ al
fin del mes anterior).
La
asistencia del FMI – como regla de su función en esta materia para
todas las Crisis de Deuda – no tiene por finalidad ayudar
al país deudor (en este caso, la Argentina) sino prestarle divisas
para que el gobierno no interrumpa los flujos de pago a los
acreedores del Estado, es decir, para sostenerlo financieramente a
los efectos que el país no incurra en cesación de pagos: en buen
romance, para que con esta ayuda artificial e igualmente impagable no
blanquee su Default.
La
peculiar característica de esta operación es que la misma no tiene
por finalidad directa darle la totalidad de los recursos al Tesoro
sino darle la mitad al BCRA (7.500 MD) para reponer parte de las
reservas perdidas y la otra mitad sí al Tesoro pero para que éste
las use para contener el tipo de cambio – vía subastas de 100 MD
diarios en el Mercado Mayorista – y a la vez le compre
progresivamente las Letras Intransferibles que el BCRA tiene en su
poder desde la época del Kirchnerismo (y que hoy suman 65.400 MD).
El
traspaso de las Lebac del Banco a letras (LETES) y Bonos del Tesoro
(BT) se puede dar, en principio, de tres formas diferentes:
Por
canje indirecto: el BCRA cancela parte de sus letras – por no
renovación al vencimiento y/o por recompra anticipada en el Mercado
Secundario – y esta operación está calzada
con la colocación de LETES y/o Bonos de la Tesorería,
concretándose así el traspaso de las deudas respectivas.
Por
canje directo, es decir, permitiendo que los tenedores de Lebac las
cambien directamente por LETES o BT.
Por
canjes o cancelaciones sucesivas: el Tesoro rescata las Letras
Intransferibles en poder del BCRA (que están en dólares) y éste
usa esos recursos (convertidos a pesos) para cancelar Lebac.
Aunque
en este último caso, la operación también tendría que terminar
calzada con la emisión de nueva deuda por parte de la Tesorería –
como en el punto 2 – para que tal masa de dinero no sea inyectada
al Mercado.
El
procedimiento y sus variantes todavía no está completamente claro –
sobre todo en lo relativo al punto 3 – pero el canje ya ha
comenzado por coordinación entre el BCRA (ahora, Luis Caputo) y el
Ministerio de Hacienda y Finanzas (MHF, Nicolás Dujovne).
El
MHF acaba de colocar esta semana un nuevo título, el Bono Dual (que
se puede suscribir y/o pagar indistintamente en Dólares o Pesos
equivalentes) y este lunes prevé la colocación de otro, el BOTE
2020, ambos para ir absorbiendo el traspaso de las Lebac.
Estos
bonos – caso del Bono Dual - se colocan a tasas muy altas: 32.1 %
en Pesos (equivalentes a 5.5 % en dólares), en línea con la
necesidad de absorción de los fondos de las Lebac, y fueron
comprados por dos de los Fondos de Inversión más grandes del mundo,
BlackRock y Templeton, que irrumpieron recientemente en la plaza
local casi en simultáneo con la salida de otros fondos
buitre (proceso de sustitución de
acreedores).
Otros
títulos – por colocaciones primarias (emisión original) o
secundarias (mercado bursátil de compra/venta de letras ya emitidas)
– están siendo adquiridos por los Bancos, que a partir de ahora
los pueden integrar como parte de los encajes aumentados por el BCRA.
Es decir, que lo pueden hacer bajo una forma indirecta de
remuneración de los depósitos indisponibles de los Bancos en el
BCRA (una variante de lo que fuera otrora la Cuenta de Regulación
Monetaria bajo la gestión Martínez de Hoz-BCRA Adolfo Diz en la
época del Proceso).
De
esta manera, el Megacanje en curso de las Lebac por LETES/BT está
introduciendo un muy importante cambio en la estructura del
endeudamiento argentino:
El
traspaso de la deuda por letras del BCRA a la Tesorería implica la
conversión de Deuda en Pesos a Deuda Dolarizada (deuda en moneda
extranjera y/o deuda en pesos ajustada por tipo de cambio) lo que
conlleva. además de las elevadas tasas, un riesgo adicional por
devaluación que potencia el peligro de default.
El
despropósito de cambiar deuda en pesos – en momentos en que esa
deuda se está licuando por efecto de la Devaluación local - por
deuda dolarizada y peor aún hacerlo mientras el tipo de cambio no
está estabilizado y las tasas de interés locales son altísimas.
Una
deuda nueva dolarizada más grave todavía porque no sólo aumenta
el monto de la Deuda Total del Gobierno Central sino también la
concentración del perfil de vencimientos para el Tesoro dentro de
la misma porque se trata de letras y bonos a corto plazo.
Un
aumento del stock de Deuda que conlleva lógicamente un importante
incremento adicional de los Intereses a Pagar por el Tesoro y que no
aparece cuantificado en ninguna parte.
Unos
Intereses nuevos que se pactan en condiciones de Deuda más cara
porque aumenta el stock de la Deuda, aumentan por riesgo las Tasas
correspondientes y se mantienen las curvas de rendimiento invertidas
de los títulos públicos del BCRA y del Tesoro (tasas mayores a
corto plazo que a mediano y largo término).
Un
Estado Central que se endeuda así dos veces: una, por el traspaso
de la deuda de las letras del BCRA y otra por el nuevo préstamo
Stand-By del FMI.
Una
deuda que, en ambos casos, no tiene la más miserable demostración
de capacidad de repago sobre estas nuevas obligaciones que se están
tomando.
La
colocación de más deuda dolarizada por parte del Tesoro, la baja
del plazo promedio de los vencimientos por creciente desproporción
de obligaciones a corto plazo y las sobre-tasas de interés
comprometidas, como deudas más caras, no sólo aumentan el
riesgo-país
sino que además agravan sustancialmente la Crisis de Deuda que hoy
vive la administración Macri y que adicionalmente va a dejar como
herencia
al próximo gobierno.
REQUERIMIENTOS
DEL FMI
La
finalidad primaria declarada del préstamo condicionado del Fondo
Monetario es bajar el monto del endeudamiento en letras del BCRA y
mejorar su Hoja de Balance, una expresión
bajo la que se incluye el saneamiento financiero-contable del Banco,
si bien esto último no por virtudes propias sino por salvataje con
nueva Deuda del FMI.
Es
paradójico – y casi burlesco – ponderar la supuesta confianza
recibida con los préstamos de los nuevos acreedores (incluyendo al
propio FMI) cuando tanto el alivio contable del BCRA como el traspaso
de su deuda por Lebac a Letes del Gobierno Central son sostenidos con
más endeudamiento impagable y con el consiguiente incremento en los
Intereses a Pagar cuando hoy un 30 % de los intereses se capitalizan
por anatocismo.
Pero
las nuevas metas fiscales comprometidas con el Fondo parecen soslayar
completamente este detalle.
En
contraprestación por esta asistencia financiera del FMI el gobierno
argentino queda comprometido a efectivizar varios puntos importantes:
El
citado traspaso de la Deuda por Lebac en Pesos a Deuda dolarizada en
cabeza del Tesoro.
El
corte de toda forma directa o indirecta de financiamiento del BCRA
al Tesoro: léase Adelantos Transitorios (AT), toma de títulos
públicos (como fue el caso de las Letras Intransferibles del
Kirchnerismo, usadas para su política de pagos de la Deuda Externa
con reservas internacionales del BCRA), deudas por Lebac-Leliq-Pases
Pasivos (utilizados para comprar Reservas con Deuda) e incluso
transferencias de Utilidades no Realizadas al Tesoro (que es el caso
de las Ganancias por Tenencia – básicamente por diferencia de
cambio – sobre títulos en moneda extranjera que están en el
Activo).
La
aceptación del principio de que las Reservas Internacionales del
BCRA son exclusivamente resorte del Banco para su política
monetaria y cambiaria y no para ayuda al gobierno: el financiamiento
del Déficit Fiscal a partir de ahora no se hará más – ni
siquiera parcialmente - con ninguna forma de Emisión Monetaria sino
con más Deuda Pública. Y esto se hace bajo la discutible esperanza
que el alto ritmo de endeudamiento actual se atenuaría – no
eliminaría – a partir del año 2021.
Elevación
por la administración Macri – no más tarde del 31.3.2019 – de
un Proyecto de Ley al Congreso modificatorio de la Carta Orgánica
del BCRA destinado a reforzar institucionalmente la autonomía o
independencia del Banco con respecto al Gobierno Nacional.
Este
conjunto de principales medidas a implementar asumidas por la
administración macrista con el Fondo se inscribe en el contexto de
un régimen de Tipo de Cambio Flotante, entendido como producto de la
libre Oferta y Demanda del Mercado lo que, en la práctica,
constituye una ficción porque el Mercado de Cambios no es libre
sino fuertemente concentrado, condicionado y administrado
por grandes grupos financieros locales e internacionales, que actúan
a caballo de la permisividad irrestricta del movimiento de entrada y
salida de capitales del país.
Por
otra parte, también es falso que el tipo de cambio sea determinado
sólo por libre flotación de las divisas dado que a la
excepcionalidad de las intervenciones directas del BCRA (y también
de Bancos Públicos y/u organismos del Estado, como el caso del FGS
de la ANSES) se agrega siempre el manejo de la Tasa de Interés, que
es el principal instrumento indirecto de influencia sobre la Demanda
de Dólares del Mercado.
Por
ende, el Tipo de Cambio no es verdaderamente Libre porque su
Flotación depende: a)
de la Política Cambiaria, esto es, de los niveles de Reservas
Internacionales propias o prestadas, como ocurre en el patético caso
argentino, al no tener reservas propias sino compradas con Deuda, b)
de la Política Monetaria, por Tasas de Interés fijadas por el BCRA
que determinan el piso de las tasas de todo el Mercado, y c) de la
Política Bancaria, por acuerdos bilaterales y/o multilaterales con
Bancos y Entidades Financieras que pactan con las autoridades los
niveles de absorción de pesos y dólares del Gobierno.
CONDICIONALIDADES
DEL FONDO
En
este contexto de requerimientos o exigencias de tipo inmediato se
inscriben también varias condicionalidades fácticas clave que
surgen del acuerdo Stand-By con el FMI:
La
macro-devaluación en curso como forma de licuación de pasivos en
pesos del BCRA y del Gasto Público Primario en general, esto es,
del gasto del Estado – en moneda local - sin considerar los
Intereses de la Deuda Pública (que son siempre crecientes y
dolarizados en un 70 %).
La
baja de los Salarios Reales, las Jubilaciones y los Planes Sociales
medidos en dólares – por efecto directo de la devaluación del
peso – así como por aumentos menores al nivel de incremento de
los precios, pagos de esos aumentos en cuotas y desfases en su
percepción durante meses: la Inflación carcome el poder
adquisitivo de los Salarios día a día mientras que los aumentos de
Sueldos/Salarios se producen a futuro, con recupero parcial de
porcentajes – no de valor absoluto – yen tiempos financieramente
desfasados.
Por
extensión, y paralelo a la caída de los salarios reales, la baja
general del Costo Argentino también - como regla general - medido
en dólares, vía devaluación del peso.
La
reducción del Gasto Público y del Déficit Fiscal Primario como
forma de compensar el aumento del Gasto por Intereses de la Deuda
Pública y del Resultado Financiero (que incluye estos intereses).
El
respaldo, reposición o blindaje
del actual nivel de Reservas Internacionales del BCRA merced a los
nuevos recursos provenientes del endeudamiento con el FMI, lo que
mantiene la política de sostener las Reservas con Deuda.
Notablemente,
en ningún lugar se dice de dónde van a salir los recursos para
poder pagar este mega-préstamo del FMI, que obviamente se suma a la
Deuda Total del Estado Central – 335.000 MD al 31.12.2017 según la
última información oficial disponible – y que así duplica el
aumento de la Deuda para este año, que según el Presupuesto 2018
está previsto en 46.500 MD.
En
síntesis: 1. Nuevo endeudamiento del Tesoro, realizado por partida
doble, debido al traspaso de la deuda en Lebac del BCRA y al préstamo
Stand-By del FMI, 2. Pasaje gradual de la Deuda intra-Estado a Deuda
– Externa e Interna – dolarizada con Terceros (Organismos
Financieros Internacionales – con el Fondo a la cabeza – y
Acreedores Privados), y 3. Peor capacidad de repago por aumento
sustancial del stock de la deuda, mayor proporción de deuda en
moneda extranjera, mayor incidencia de Deuda a Corto Plazo y mayor
nivel de pago de Intereses.
CONCLUSIONES
FINANCIERAS Y POLÍTICAS
Crisis
es Aceleración y el gobierno Macri está experimentando las
consecuencias de la nueva Crisis de Deuda producida por culpa de su
Política de Gobernar con Deuda, en alianza con los capitales
especulativo-financieros locales e internacionales.
Descontrolado
el manejo de las variables Tipo de Cambio-Tasas de Interés-Inflación
y sin poder eludir las responsabilidades propias por el fracaso de su
gestión a dos años y medio de su mandato, el presidente Macri
recurrió de urgencia al FMI y a la Banca Internacional para que lo
salven de la nueva Crisis de Deuda que él mismo generó.
Como
contrapartida de este salvamento externo aceptó la intervención de
las Cuentas Fiscales por parte del FMI, la toma de más Deuda Externa
e Interna y particularmente – dentro de esta última – el
traspaso de Deuda intra-Estado (en pesos-Lebac y en dólares-Letras
Intransferibles) a Deuda Nueva y dolarizada con Terceros (FMI y
Fondos Privados de Inversión, con inclusión de Fondos
Buitre en la toma de deuda local).
Para
garantizar el cumplimiento del programa pactado con el Fondo el
gobierno Macri está negociando aceleradamente un Gran Acuerdo
Nacional con los gobernadores de provincia, con la oposición
política – esencialmente el llamado Peronismo Renovador – y
también con su propia coalición Cambiemos (con su principal socio
en la gestión de gobierno, que es la UCR).
El
objetivo concreto de esta maniobra en curso es lograr que la Clase
Política le siga convalidando lo actuado en materia de Endeudamiento
Público, que el Congreso se prepare para la aprobación del próximo
Presupuesto 2019 en línea con los dictados del FMI y que tales
negociaciones, junto a las reuniones con la Banca y el Empresariado,
le den el respaldo mínimo necesario para mantener su estabilidad
financiera y política con miras a poder llegar al fin de su mandato
en el 2019 (Cumbre del G-20 en Noviembre de este año mediante).
Mas
para ello es preciso garantizar algunas cosas exigidas por el Fondo
que son de indispensable cumplimiento: 1. Evitar que la
macro-devaluación del peso se traslade íntegramente a los precios,
2. Efectivizar la caída en curso de los Salarios Reales como forma
de frenar el Consumo Interno y consecuentemente el ritmo de la
Inflación, bajando el costo laboral en dólares, y 3.
Institucionalizar el nuevo escalón en la política de endeudamiento
del Estado incorporando nuevas deudas.
El
BCRA no sube las Tasas de Interés para contener la Inflación sino
para frenar el aumento del Dólar y el gobierno necesita garantizar
nuevamente un retraso cambiario relativo para poder seguir tomando
más Deuda Externa y/o Deuda Interna dolarizada mientras deja que la
Inflación abarate los costos internos medidos en dólares.
Empero
todavía no se sabe si esta nueva ola de
endeudamiento y esta política financiera de
altísimas tasas de interés contra el dólar – que provocan
recesión en la actividad económica, desempleo y pobreza – van a
conseguir su objetivo y hasta tanto esto no se vislumbre el problema
va a seguir con final abierto.
Es
posible que la verdadera angustia del presidente Macri sea hoy que
sus mandantes del Capital Financiero, dada la ineptitud y corrupción
financiera de su gobierno, no le vayan a soltar
la mano y lo dejen caer como al presidente
Pedro Kuczynski, del Perú.
Lic.
Héctor L. GIULIANO
Asesor
del
FORO
ARGENTINO de la DEUDA EXTERNA
Foro
Regional La Plata, Berisso y Ensenada
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Buenos
Aires, 15.7.2018
Archivo:
GIULIANO ARTICULO 2018 07 15 BCRA Y FMI 3
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